九游体育事件：公司发布2025年一季报。25Q1公司实现收入9.95亿元（同比+30.1%），归母净利润1.31亿元（同比+27.3%），扣非归母净利润1.29亿元（同比+32.4%），利润表现超预期。
百亚流量场、转化场、收割场初步形成。我们认为本身25年应该是百亚业务逻辑形成闭环的年份，线上流量赋能线下，线上平台结构趋于均衡，盈利逐步回暖，线下增长提速、品牌势能提升。由于24Q4、25Q1受舆论影响，线上冲击明显，但线下逻辑依然存在，我们预计后续舆论影响逐步平滑，公司业务模型有望显著改善。
线下：核心五省份额提升，外围市场快速扩张。25Q1公司线%），其中外围省份同比+125.1%，核心外围省份加速拓展、细化管理；我们判断核心五省增速超预期，我们预计主要系川渝市场24Q1低基数、渠道持续下沉渗透、益生菌新品开拓新客、线下市场用户粘性更强，核心五省作为盈利能力最优区域，快速增长带动整体盈利能力超预期。
线月重回榜首，天猫、拼多多战略高度提高。根据久谦，25Q1自由点电商三平台卫生巾（含裤型）GMV合计同比-2.6%；根据蝉妈妈，4月1-18日抖音GMV同比-2.1%；截至4月18日，自由点已重回抖音平台卫生巾品类份额top1。25年公司深化与天猫平台战略合作，加强站内天猫&站外小红书品牌投放，渠道趋于多元发展。
盈利能力稳健，现金流短期波动。25Q1公司毛利率/归母净利率分别为53.3%/13.1%（同比-1.0pct/-0.3pct），销售/管理/研发费用率分别为34.0%/2.5%/1.5%（同比-0.4pct/+0.3pct/-0.5pct）。经营性现金流净额为0.07亿元（同比-0.91亿元），我们预计主要系节奏变化所致，存货/应收/应付账款周转天数分别为52/24/53天（同比+7/+1/-5天），整体保持健康。
开源节流优化工艺推动第一梯次产业降本增效与综合竞争力跃升。原有涡轮增压器核心零部件、各类精密零部件以及智能装备及工装作为公司第一梯次产业，是公司稳健发展的压舱石，以及保障公司转型升级发展的基础。公司不断开源节流、提高市场份额，一方面维护老客户原业务，另一方面拓展老客户新业务，同时不断开发新客户，凭借公司品牌、研发优势、品质优势等九游体育，提高产品性价比，持续提升公司产品的市场占有率。2024年，公司荣获康明斯中国区颁发的“战略合作贡献奖”与“最佳供应商奖”。此外，公司借助PDCA四级循环管理模式，紧密围绕重点指标，着力补齐发展短板，进一步巩固了原有竞争优势，更有效激发了全产业链的协同效应，实现了综合竞争力的全方位提升。
安徽贝斯特竣工开业强势夯实第二梯次产业布局。2022年6月，公司设立全资子公司安徽贝斯特新能源汽车零部件有限公司，布局新能源汽车轻量化结构件、高附加值精密零部件以及氢燃料电池汽车核心部件。2024年5月，安徽贝斯特圆满竣工、顺利开业。目前，安徽贝斯特产能持续加速爬坡，同时不断开发新产品、开拓新客户，正在进行客户的验厂认证，不断夯实公司第二梯次产业布局。此外，公司将还持续引进新能源汽车领域优秀技术、生产以及营销人才队伍，开展相关领域核心部件的研究、开发和制造工作，为公司第二梯次产业的发展蓄势赋能。
全速推进直线运动部件业务夯实第三梯次产业全面开花结果。2022年1月，公司设立全资子公司“无锡宇华精机有限公司”，全面布局杠高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等部件。宇华精机在工业母机、人形机器人、新能源汽车领域持续发力、稳步推进：1）工业母机方面，宇华精机通过技术攻坚，自主研发首创“高精度双端面中心孔专用磨床”，并成功自研“滚珠丝杠副寿命测试机”。宇华精机生产的滚珠丝杠副精度达到了行业最高的C0级，直线导轨副精度达到了UP级。宇华精机生产的高精度滚动丝杠副和直线导轨副产品已经取得国内知名机床厂商的成功验证和广泛应用，2024年已顺利达成小批量订单的滚动交付；2）新能源汽车方面，EMB制动系统滚珠丝杠副完成首次客户交样；3）人形机器人方面，线性执行器核心部件——行星滚柱丝杠工艺不断优化，批量化生产工艺布局不断完善，关键工艺所需国产化设备合作开发有序推进，以持续打造高效的核心制造能力，已为2025年批量供货做好了技术和设备储备。
投资建议：公司深耕精密加工领域，基于工装夹具生产的多年积累切入新能源零部件、工业母机等赛道，打造二、三成长曲线/5.15/6.37亿元，EPS为0.80/1.03/1.27元，对应2025年4月21日26.40元收盘价，PE分别33/25/20倍，维持“推荐”评级。
风险提示：混动车型和商用车销量增长不及预期；新能源工厂建设不及预期；工业母机、机器人业务进展不及预期。
2024年，受益于矿山行业政策对矿山智能化建设的支持促进以及客户对通过智能化建设降低安全事故率和降本增效的需求提升，公司积极开拓主营业务市场，实现营业总收入50060.03万元，同比增长16.05%；实现归属于上市公司股东的净利润5558.92万元，同比增长24.50%；实现扣非归母净利润5645.90万元，同比增长28.12%；经营活动产生的现金流量净额为7820.95万元，同比增长58.76%。
2024年，国家矿山安全监察局等八部门联合发布《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》，要求到2026年，煤矿、非煤矿山危险繁重岗位作业智能装备或机器人替代率分别不低于30%、20%，鼓励矿山企业逐工种、逐岗位分类制定机器人替代方案，做到能替尽替，全国矿山井下人员减少10%以上。2025年中央企业安全生产工作视频会议明确提出推广智能巡检机器人。在“机械化换人，自动化减人，智能化无人”的矿山智能化发展背景下，以“AI+机器人”技术体系正推动这场能源革命向纵深发展，公司将持续以创新驱动变革，用科技重塑矿山安全边界，为矿山行业打造更高效、安全的智能化解决方案。公司与宇树科技、杭州云深处科技就机器人在矿山行业应用进行深入合作交流。
公司计划向特定对象发行股票募集资金总额不超过18000.00万元（含本数），发行对象为马焰先生，马焰先生为公司的控股股东和实际控制人，并担任公司董事长。目前项目正处于交易所问询审核阶段，若项目成功实施，可充裕公司的现金流，推动智能化矿山建设以及矿山机器人的行业应用发展。公司以“技术创新+场景应用”双轮驱动，依托公司在传统矿山领域物联网感知、监测监控与预警技术、数据治理等方面的深厚积累，以公司自主研发的小安易联工业互联网操作系统和SPG矿山安全大模型为基础，实现“AI+行业应用”的深度融合，为矿山（煤矿和非煤矿山）客户的智能化建设、机器替代人战略提供技术服务和整体解决方案。
公司凭借扎实的矿山产品及销售服务能力，在智慧矿山新赛道中形成先发优势，未来持续成长空间较为广阔。预测公司2025-2027年的营业收入为6.09、7.29、8.61亿元，归母净利润为0.70、0.86、1.06亿元，EPS为0.23、0.28、0.35元/股，对应的PE为53.52、43.19、35.14倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
2024年，家用呼吸机组件营收10.89亿元（yoy+25.58%），人工植入耳蜗组件营收1.35亿元（yoy+18.74%），家用呼吸机业务显著复苏，下游大客户去库存影响基本消除。
新兴业务方面，公司前瞻性布局的多元化赛道开始逐步进入收获期，2024年，家用及消费电子组件营收1.67亿元（yoy+10.91%），其他医疗产品组件营收1.03亿元（yoy+21.08%）。公司在血糖管理、心血管、体外诊断等多个技术门槛高、未来潜力大的细分领域提前加大研发布局力度，构建起“通用技术+专用技术+垂直领域多产品解决方案”的协同创新发展模式，实现公司核心竞争力的累加效应和迭代进化，构筑企业的第二、第三价值增长曲线。
血糖管理领域，公司为国际客户定制开发的胰岛素注射笔全自动化生产项目在2024年已实现规模化量产；同时，公司自主设计开发的“美好笔”，涵盖一次性可调节式注射笔、预灌封自动注射笔及可调节式储能注射笔三大技术方向的核心研发工作已经完成。
MAH业务合作头部医械企业，拓展产能全球产业布局初见成效公司已经与包括强生在内的多家全球医疗器械百强企业开展中国本地化产品MAH业务合作，在国际地缘政治冲突和关税大战的背景下，公司依托多年来在国际高端医疗器械市场提供端到端全流程服务的能力积淀竞争优势，将助力公司在中国承接国际医疗器械品牌的供应链本土化业务，争取更多国际品牌在中国本土化MAH业务机会。
公司在大亚湾建设的新产业园以及马来二期厂房均已全部正式投入生产使用，标志着公司在海内外业务拓展和交付能力建设方面迈出了坚实的步伐。其中，马来二期厂房完全建成并投入使用，有效缓解了公司海外业务增长带来的产能压力，进一步拓宽了海外市场的影响力。为了满足海外客户业务的快速增长需求，公司正在建设马来三期产业基地，建筑面积近10.8万平方米，预期在2025年年底前投入使用。
公司发布2025年股权激励计划，拟授予304名核心员工合计500.00万股，占公司总股本的1.23%，激励考核目标值为以2023年收入或利润为基数，2025~2027年收入或利润增速分别不低于56.25%、95.31%、144.14%。地缘政治和关税背景下，实施本激励计划能够有效激发激励对象的工作积极性和创造性，彰显公司长期稳健发展信心。
事件：2024年公司实现营业收入81.76亿元，同比增长2.67%，实现归母净利润21.93亿元，同比增长23.25%。2024Q4实现营业收入18.62亿元，同比下降8%，实现归母净利润3.55亿元，同比扭亏为盈。
人血白蛋白维持正增长，静丙小幅下滑，因子类实现双位数增长。2024年营收维持增长，主要是白蛋白、因子类销售增长。1）2024年自产自销实现营业收入44.26亿元，同比增长2.52%。其中，自产白蛋白实现营业收入14.94亿元，同比增长4.42%，我们分析主要由于国内临床终端对人血白蛋白的需求仍较大。静丙实现营业收入16.99亿元，同比下降5.91%，主要由于免疫球蛋白类市场供需恢复平衡。其他血液制品实现营业收入12.33亿元，同比增加14.09%，主要由于2023版医保目录取消了对人纤维蛋白原、人凝血酶原复合物的医保适应症限制，凝血因子类产品市场保持较快增长。2）委托代销实现营业收入37.48亿元，同比增加2.81%。其中，进口白蛋白实现营业收入36.27亿元，同比增长3.49%。检测设备及试剂实现营业收入1.21亿元，同比下降14.17%。公司代理的基立福人血白蛋白产品来源于美国、西班牙、爱尔兰等原产地国家，后续根据政策变动可以通过自产产品与进口产品的协同配置、进口产品各生产地之间的调配、调整采购与供应策略等方式以降低关税影响。
归母净利率在2023年减值导致的低基数下快速恢复。2024年公司毛利率维持稳定，管理费用率、销售费用率、研发费用率均略有提升。自产产品贡献约60%净利润，归母净利润在2023年减值所致低基数下显著恢复。分公司来看，负责血制品、检测试剂进口与销售的同路医药实现营业收入37.50亿元，净利润3.66亿元。负责采购、制造和销售医疗及血液检测产品的GDS（45%持股比例）实现营业收入45.57亿元，净利润10亿元。公司投资收益5.14亿元，同比实现较快增长，主要由于1）对联营企业GDS和同方莱士按投资比例享有的净损益；2）处置万丰奥威股票产生的投资收益。
采浆量持续增长，拟收购南岳生物，进一步增强自产血制品竞争力。全年采浆量突破1600吨，创历史新高，拥有单采血浆站44家。2025年3月公司拟现金42亿元收购南岳生物100%股权，南岳生物现衡阳市白沙洲工业园设计产能500吨，2024年采浆量为278吨，是湖南省内唯一血液制品企业，拥有9家在营单采血浆站，已取得3大类8种产品，2023年营收6.6亿元，归母净利润0.96亿元。对应PE 44x，对应吨浆市值1511万元/吨。若收购完成，1）公司将加强湖南省浆站布局：湖南省内共设有15家单采血浆站及2家分站，本次交易完成后，上海莱士将在湖南省拥有11家单采血浆站及1家分站，成为湖南省血液制品市场的主导者。2）提升公司营收、归母净利润增速。
投资建议：公司是国内血制品龙头企业，具备国内领先的采浆量和丰富的血制品产品。我们预计公司2025-2027年归母净利润为24/27/29亿元，同比增速9.24%/11.09%/9.37%,当前股价对应PE为19/17/16倍，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格上涨和关税影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。
公司发布2024年报&2025一季报，业绩持续稳健增长，兼具成长与红利属性
2024年，全国电网工程建设完成投资6083亿元，yoy+15.3%。截至2024年底，全国全口径发电装机容量达33.5亿千瓦，yoy+14.6%；2024年全年新增风电、光伏装机分别为80GW、278GW。2024年公司电力设备业务实现营业收入18.11亿元，yoy+11.47%；国际化布局持续延伸，直接、间接出口实现营业收入4.85亿元，yoy+41%；售后服务市场实现营业收入1.32亿元，yoy+24%。
公司在国内高端市场及海外市场持续实现突破。2024年公司生产的特高压有载分接开关通过换流变出厂实验，将应用于±800kV陇东-山东直流工程，高技术壁垒为持续开拓国内外高端电力装备市场提供核心支撑。公司持续深化东南亚、欧美及中东等市场的本土化战略，随着土耳其工厂、印尼工厂、新加坡团队等海外布局的稳步落地，公司海外业务有望延续稳定增长。
风险提示：电网投资不及预期九游体育、电源投资不及预期、宏观及政策风险、海外市场开拓不及预期、海外投资环境变化风险、财务及汇率风险。
公司披露2024年报。全年实现营业收入173.25亿元，同比+0.99%；归母净利润13.20亿元，同比+0.18%；扣非后归母净利润10.37亿元，同比-5.84%。其中，24Q4营业收入39.17亿元，同比-2.67%；归母净利润2.18亿元，同比-33.98%；扣非归母净利润0.73亿元，同比-70.85%。
公司盈利能力持续改善，叉车销量增长快于行业。2024年，公司毛利率23.46%，同比+2.85pct；其中，国内毛利率21.25%，同比+1.06pct；国外毛利率26.2%，同比+2pct。2024年，行业实现销量128.55万台，同比增长9.52%；公司实现销量34.02万台，同比增长16.53%、快于行业，市场份额
26.5%。24Q4公司毛利率30.06%、保持高位，利润承压主要是由于费用的增加以及少数股东损益的影响。
持续优化海外布局，整机出口同比增长34%。公司持续打造“1个中国总部+N个海外中心+X个全球团队”的海外战略布局，大洋洲中心、欧洲总部、欧洲研发中心、南美中心相继开业。销量层面，公司整机出口12.64万台，同比增长34%，显著高于行业（18.53%）；收入层面，公司海外收入69.28亿元，同比+13.33%，占营业收入比重近40%，实现在34个海外国家和地区市场占有率第一。
产业布局不断完善，细分业务同比增长。2024年，公司投资并购宇锋智能，实现合力智能物流产业园开园；完成“好运机械、安鑫货叉”股权收购，有效减少未来日常关联交易；产品方面，公司加快推进锂电池、混合动力、氢燃料叉车系列化进程，公司率先攻克高效分布式电驱动技术，研发出全球最大吨位级55t锂电叉车，目前电动化产品占比超65%，同比提升8pct。根据公司微信公众号，2024年，公司零部件外部营收+12.2%，后市场营收12.9%，智能物流业务+35.1%。
持续提升股东回报，拟现金分红总额5.34亿元。公司拟向全体股东每10股派送现金股利6.00元（含税），股利支付率40.5%，对应股息率约3.4%。
公司是全球工业车辆头部企业，目前已形成了完整且自主可控的零部件产业链，建立了遍布全球的售后服务体系，同时公司大力发展智能物流业务、为客户提供综合性物料搬运解决方案。短期来看，公司北美敞口占比较小，且已进行提前备货、关税影响可控，公司2025年目标营收180亿元，期间费用控制在约29亿元。中长期来看，公司持续发力智能物流业务，有望打造第二增长曲线日收盘价15.55元，2025-2027年PE分别为9.8/9.1/8.0，首次覆盖给予“增持-A”评级。
宏观经济增长不及预期的风险。工业车辆行业产品应用领域广泛，其景气度与宏观经济整体运行情况密切相关。若宏观经济承压，下游需求增长不及预期，会给公司业务带来负面影响。
2024年年报及2025年一季报点评：快充催化出货实现高增长，单吨净利稳步修复
公司业绩符合预期。公司24年营收8.1亿元，同比-14.6%，归母净利润-0.3亿元，同比-180%，毛利率4.9%，同比-8.8pct，处于此前业绩预告中值，符合市场预期；其中24Q4营收2.4亿元，同环比-1.1％/19.6％，归母净利润-0.1亿元，环比亏损幅度扩大，25Q1收入2.43亿，同环比81%/-1%，归母净利0.07亿元，同环比扭亏；公司24年起将停产费由管理费用调至主营业务成本，影响毛利率，且部分政府收益调整至递延收益，倒算后Q4毛利率9%，环比提升3pct，25Q1毛利率11.6%，环比+3pct。
24年出货6万吨、25年出货预计同增30%+至8万吨。公司24年包覆材料出货6万吨，同增94%，其中我们预计24Q4出货约1.9万吨+，环比增近50%，我们预计25Q1公司出货进一步提升至2万吨+，环增5-10%，公司当前满产满销，我们预计Q2出货环比微增，全年出货8万吨，同增33%。
25Q1恢复盈利、涨价+产品结构改善带动单吨净利稳步提升。公司24年包覆材料收入3.33亿，对应单价0.62万/吨（含税），较23年下滑50%，主要系行业降价压力较大、中低温产品占比提升及部分高价库存消化，24Q4单吨净利亏损，25Q1单吨净利恢复微利。当前看产品价格已见底，Q2起大部分客户涨价5-10%落地，且中高端产品占比逐步提升至30%+，乙烯焦油价格也较高点回落，预计单吨净利逐步恢复至0.05-0.1万。此外昱泰3万吨产能成本较大连一体化前低0.2万元/吨，24年盈利0.36亿，对应单吨净利1-2k元左右，25年预计3万吨产能满产满销，单吨净利可维持，贡献主要利润增量。
费用控制良好、副产品存货有所增加。公司24年期间费用0.9亿元，同0.7%，费用率10.8%，同比+1.6pct，25Q1期间费用0.2亿元，同比-21.2%，费用率8.6%，同比-11.1pct；24年经营性净现金流-0.1亿元，同比-84.6%，其中Q4经营性现金流-1亿元，同环比-8.8%/-226.4%；24年资本开支0.5亿元，同比-2.3%；24年末存货2.1亿元，25Q1末存货2.7亿元，较年初进一步增长24.5%，主要系公司副产品库存增加，但包覆材料库存有所下降。
盈利预测与投资评级：考虑公司价格承压，下修25-26年归母净利润0.6/0.9亿元（原25-26年预期0.7/1.3亿元），新增27年净利预期1.1亿元，同比增273%/56%/24%，对应PE为58x/37x/30x，维持“买入”评级。
广和通2024主营收入81.89亿元，同比上升6.13%；归母净利润6.68亿元，同比上升18.53%；扣非净利润5.04亿元，同比下降5.84%；其中Q4单季度营收19.72亿元，同比上升9.45%；归母净利润0.16亿元，同比下降85.21%。
出售锐凌无线影响公司短期业绩，主营无线通信模块仍保持快速增长。根据全球市场环境，结合锐凌无线月底出售美国全资子公司锐凌无线月起不再纳入合并报表范围。若不考虑锐凌无线车载前装业务影响，公司2024营收同比增长23.34%；收入的增长主要来自于国内汽车电子及5G固定无线接入（FWA）业务领域。分区域看，公司境外/国内华南/国内华东地区收入占比分别为60.7%/23.0%/12.5%，同比分别变化+10.9%/+10.3%/-12.9%，华南市场地位稳固，华东市场竞争激烈。
产品结构调整，毛利率小幅下降，成本费用有所缩减。公司2024年毛利率19.33%，同比下降3.81pct，毛利率波动与产品结构有关；其中Q4毛利率为14.97%，公司部分产品给特定大客户实施了优惠。出售锐凌无线后，公司费用有所缩减，销售/管理/研发费用率分别为2.35%/2.18%/8.39%，同比分别变化-0.16/-0.05/-0.87pct。
公司紧抓无线通信融合端侧AI应用发展的重大机遇。（1）端侧AI，公司在2023年成立了机器人产品线月推出全自动割草机器人解决方案，并于2024年12月向客户交付首批订单。此外，公司在2024年3月推出了具身智能机器人解决方案并向全球知名机器人企业交付样机。2024年公司成立了AI研究院，全面布局端侧AI技术生态。（2）智能模组集计算与通信功能于一体，已成为边缘计算需求新载体。公司早在2020年推出多款智能模组应用于车载智能座舱。在2024年智能模组已占公司收入比40%以上。得益于公司在AI模组、端侧AI及机器人领域布局，2024公司解决方案及其他业务收入同比增长36.73%，该业务占收比3.4%，未来增长空间较大。（3）公司于2025年3月21日公告计划发行H股，H股募集资金主要用于加大通信、端侧智能化和机器人等领域投入，战略性投资和并购等用途。
投资建议：维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.7/7.8/9.3亿元，当前股价对应PE分别为29/25/21X，维持“优于大市”评级。
2024年4月18日，公司发布25年一季报，25年一季度实现营收62.6亿元，同比微增1.22%；实现归母净利润6.53亿元，同比增长16.45%；实现归母扣非净利润5.04亿元，同比微增0.44%。
回顾24年，海外业务的韧性与国内业务的疲软形成对冲，收入端总体持平微降，下半年相对上半年有所走弱。分区域看，全年国内市场业务有所承压九游体育，海外业务面临地区性贸易保护、局部地区冲突、全球经济增速放缓等风险，致使经营承压。分业务结构看，政府业务下半年有所企稳，收入确认转正，企业业务、分销业务承压，增速较上半年回落，创新业务增速较上半年提升，海外业务增速有所回落，但表现稳健。公司25Q1收入端增速环比改善，利润端平稳增长。
毛利率环增5.8pct，费用管控相对较好。25Q1毛利率为40.1%，同比下降1.4pct，环比提升5.8pct，我们认为主要与收入端恢复增长，成本端控制良好有关。25Q1销售、管理、研发费用率分别为16.4%、3.9%、15.5%，同比下降1.0pct、持平、提升0.5pct，总体稳定。财务费用同比减少204.1%，主因本期汇兑收益较上年同期增加。
经营性现金流同比改善。经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加48.59%，主因本期销售回款较上年同期增加及支付的税费较上年同期减少。投资活动产生的现金流量净额较上年同期减少378.35%，主因国债逆回购和大额存单投资的收支净额较上年同期减少。
国内宏观复苏不及预期的风险；地缘政治环境趋紧的风险；汇率波动的风险；竞争加剧的风险。
2025年4月20日，公司发布2024年年报，全年公司实现收入44.43亿元，同比+9%；归母净利润3.26亿元，同比+15%；扣非归母净利润2.95亿元，同比+0.7%。
单季度来看，2024Q4公司实现收入12.61亿元，同比+23%；实现归母净利润0.71亿元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润0.63亿元，同比扭亏为盈。
血糖监测产品支撑全年主要增长，CGM取得良好进展。2024年公司血糖监测系统实现收入33.21亿元，同比+15.58%；血脂检测系统实现收入2.44亿元，同比-4.97%；iPOCT检测系统实现收入1.86亿元，同比+9.11%；糖化血红蛋白检测系统实现收入1.82亿元，同比-7.31%。公司以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务保持稳健增长，以CGM为基础的第二增长曲线取得良好进展。国内市场稳步发展，海外拓展有望加速。分区域来看，公司国内业务实现收入25.78亿元，同比+9.81%；美国区域业务实现收入13.80亿元，同比-2.68%。以海外为主体的控股子公司心诺健康实现收入11.08亿元，对公司净利润影响为5781万元，业绩改善及成本优化显著。2024年12月公司披露了关于签订日常经营重要合同的公告，公司与ARINI DIAGNOSTICS S.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司CGM产品进行约定，海外市场有望逐步放量。重视创新研发投入，第二代CGM产品顺利获批。公司2024年投入研发费用3.75亿元，同比+5.22%，占总营收的8.44%。截至2024年末，公司研发人员共879人，在全球拥有7大研发中心，全球研发中心项目主体建筑于2024年9月顺利封顶。2024年12月公司发布公告称新一代CGM产品国内获批，将带来更好患者体验。
我们预计2025-2027年归母净利润分别为4.76、5.67、6.91亿元，同比增长46%、19%、22%，现价对应PE为24、20、16倍，维持“买入”评级。
新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。
LOFIC/200MP有望接力50MP冲击高端，“智驾平权”带动车规业务快速增长
思特威发布2024年年报和2025年一季报。公司2025Q1营收17.50亿元，YoY+109%；毛利率22.8%，YoY+1.5pcts。2024年公司手机、汽车、安防业务均保持较快增长。2025年LOFIC+200MP新品有望贡献增量，汽车业务布局有望深化。维持买入评级
营收快速增长，规模效应和供应链成本优化推动毛利率上升。思特威2024年营收59.68亿元，YoY+109%；毛利率21.1%，YoY+1.1pcts；归母净利润3.93亿元，YoY+2663%。思特威2025Q1营收17.50亿元，QoQ-1%，YoY+109%；毛利率22.8%，QoQ+3.8pcts，YoY+1.5pcts归母净利润1.91亿元，QoQ+60%，YoY+1265%。2024年公司和供应链战略伙伴的合作进一步深化，合作规模显著增长，生产工艺日趋成熟，从而进一步提升良率，取得较好的成本优化效果。
50MP产品推动手机业务营收快速增长，LOFIC+200MP新产品有望在2025年贡献增量。2024年公司智能手机业务营收32.91亿元，YoY+269%，占主营收入比例55.2%。公司和多家客户的合作全面加深，产品满足更多的应用需求，应用于高阶旗舰手机主摄、广角、长焦和前摄的数颗50MP产品，以及应用于普通智能手机主摄的50MP高性价比产品出货量均同比大幅上升。根据TSR数据，2024年思特威在全球手机CIS市场出货份额占11.2%，位列第5名。公司第一代采用LOFIC技术的超高动态范围像素设计技术已经进入量产，超高分辨率（200MP）CIS设计技术正在积极研发。我们预计高端旗舰新产品有望在2025年进一步提高公司在手机CIS市场的份额。
主流车厂合作深化，M1芯片助力智驾视觉系统应用的升级。2024年公司汽车业务营收5.27亿元，YoY+79%，占主营收入比例8.8%。根据Yole数据，2023~2029年全球汽车CIS市场规模将从23亿美元增长至32亿美元，CAGR约5.4%。根据澎湃新闻报道，2月比亚迪天神之眼发布会推动汽车行业“智驾平权”趋势。2024年公司和比亚迪、吉利、奇瑞、上汽、广汽等主流车厂继续深化合作，覆盖车型项目数量持续增加，应用于环视、周视、前视、舱内的多款产品出货量亦同比大幅上升。根据TSR数据，2023年公司在车载CIS市场上位列全球第4、国内第2。全资子公司飞凌微推出M1车载视觉处理芯片，提供AI SoC+Sensor系统级集成的高性能车载端侧视觉组合方案，推动智驾视觉系统应用的升级和发展
安防CIS市场需求升级，公司持续稳固龙头地位。2024年公司安防业务营收21.50亿元，YoY+29%，占主营收入比例36.0%。根据群智咨询数据，全球安防CIS产品的主流分辨率正在从2~3M向4~6M升级，同时摄像头数量也从单目向多目升级。根据TSR数据2020~2023年公司持续位列全球安防CIS出货第1名。公司推出数颗升级AI系列CIS产品，集更优异的夜视全彩成像、高温成像、低功耗性能优势于一身。针对工业领域，公司推出面阵、智能交通系统（ITS）、线阵三大类别的丰富产品矩阵，全方位覆盖如各类工业检测场景以及工业读码器、AGV导航系统、3D扫描仪等主流工业智能化场景。
公司24年实现营业收入46.31亿元，同比-21.79%，实现归母净利润1.25亿元，同比-53.06%，扣非归母净利润1.03亿元，同比-57.53%，其中Q4单季度实现营收10.59亿元，同比-23.05%，实现归母净利润-0.16亿元，同比亏损收窄，受制于瓷砖需求整体偏弱，以及公司主动放弃了部分账期长、收款风险大、毛利水平低的工程订单，收入和利润有所承压。24年公司渠道结构仍在持续优化，工程业务规模压降后应收账款减值风险有望进一步收窄，盈利能力及现金流仍有改善空间。
分业务来看，24年公司瓷质有釉砖、非瓷质有釉砖、陶瓷板及薄型陶瓷砖收入分别为36.73、2.50、5.59亿元，同比分别-18.80%、-54.25%、-18.70%；毛利率分别为27.18%、21.51%、34.91%，同比分别-3.47、+1.67、+3.96pct；从原材料角度来看，25Q1我们跟踪的液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别-3.2%、-1.3%，环比分别-3.9%、+2.9%，原材料价格下探有望对25年毛利率形成一定支撑，后续仍应关注相关原材料价格变化。分渠道看，24年公司经销、工程战略渠道收入分别为35.41、10.90亿元，同比分别-7.46%、-47.96%，经销渠道收入占比同比提升11.84pct至76.47%，渠道结构逐步优化。截至24年末，公司以房抵债款规模为3.55亿元，应收票据+应收账款总额为6.79亿元，随着工程渠道收入占比下降，我们判断后续减值敞口有望逐步缩减。
24年公司综合毛利率为27.3%，同比-2.19pct，期间费用率为19.78%，同比+0.59pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.01、+1.90、-0.02、-1.28pct，收入下降导致费用未能有效摊薄，财务费用绝对值显著下降87.6%，主要由于可转债回售压缩了贷款规模，使得利息支出减少。24年公司资产及信用减值损失合计1.47亿元，同比少损失0.77亿元，综合影响下净利率为2.81%，同比-2.55pct。现金流方面，24年公司CFO净额为8.07亿元，同比少流入1.27亿元，收现比同比+7.32pct至115.02%，付现比同比-3.96pct至96.07%。
我们判断当前公司减值计提或已较为充分，考虑到24年行业承压背景下公司业绩增长不及我们此前预期，预计公司25-27年归母净利润为1.9、2.4、3.2亿元（25-26年前值为2.4、3.2亿元），从中长期来看，我们认为蒙娜丽莎作为瓷砖头部企业，若后续行业需求回暖，公司市占率仍有较大的提升空间，维持“增持”评级。
风险提示：激烈竞争产品降价幅度超预期，地产下游回款不及预期，原材料上涨超预期，C端扩容不及预期。
公司发布2024年年度报告与2025年一季度报告，2024年实现营收60.84亿元，同增8.55%；实现归母净利润9.21亿元，同增1.19%；实现扣非归母净利润8.60亿元，同增9.79%。2025Q1公司实现营收12.87亿元，同增7.96%；实现归母净利润1.36亿元，同增2.75%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同增11%。
生命科学、工业测试、贸易保障板块带动整体收入端增长，医药医学仍有一定拖累。分板块来看，2024年公司生命科学板块实现营收28.41亿元，同增13.75%；工业测试板块实现营收12.04亿元，同增10.32%；消费品测试板块实现营收9.88亿元，同增0.88%；贸易保障板块实现营收7.64亿元，同增9.19%；医药及医学服务板块实现营收2.87亿元，同减14.71%。
毛利率同比有所提升，费用率基本保持稳健。2024年公司实现毛利率49.47%，同比增加1.42pct，拆分来看，生命科学板块毛利率同增2.52pct至50.42%；工业测试板块毛利率同增1.69pct至45.25%；消费品测试板块毛利率同减1.24pct至43.53%；贸易保障板块毛利率同增6.63pct至71.21%；医药及医学服务毛利率同减18.59pct至20.43%。2024年公司期间费用率同增0.26pct至31.95%，其中销售费用率同减0.04pct至17.1%；管理费用率同减0.04pct至6.09%；财务费用率同增0.08pct至0.07%；研发费用率同增0.27pct至8.7%。
聚焦高质量发展目标，积极布局新兴领域。2025年，公司一方面深化推进“123战略”，通过强化市场研判、优化短长期发展平衡机制来构建可持续增长引擎；另一方面重点升级大客户服务体系，设立集团级服务团队并整合全球资源，以高品质和差异化服务提升客户的满意度和忠诚度。同时积极布局AI检测、人形机器人认证、银发经济、低空经济等新兴领域，创新服务模式抢占市场先机。公司还将通过推进数字化、自动化转型来提升运营效率。
外延并购方面，公司始终坚持积极且审慎的态度。2024年公司成功收购台湾广义（灯具测试）、合肥众鑫体检（长三角健康管理）、希腊NAIAS实验室（航运绿色能源）、常州红海（电动自行车检测）及常州麦可罗泰克（PCB领域），完善战略布局。
公司作为第三方检测龙头企业，经营质量与增长韧性均优于行业，有望跨越周期，预计公司2025-2027年营收分别为66.98、74.08、81.50亿元，同比增速分别为10.08%、10.61%、10.02%；归母净利润分别为10.58、11.97、13.49亿元，同比增速分别为14.83%、13.19%、12.70%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为17.87、15.79、14.01，维持“买入”评级。
国内IC制造领军企业，服务范围全球化布局。中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，其晶圆代工及技术服务涵盖8英寸及12英寸系列。此外中芯与世界级IC设计、标准单元库、EDA工具提供商、晶圆封测厂商、材料供应商等上下游企业均建立紧密合作，目前已在美国、欧洲、日本、中国台湾等地设立多处营销办事处，全球化布局开启。
增收增利能力稳定向好，股权受多方青睐。业绩发展方面，随着行业复苏初现端倪，人工智能、工业自动化和智能汽车领域边际改善有望拉动需求侧高增，中芯有望迎来高增长发展新阶段；股权架构方面，大陆产业基金等大型资本对中芯有较强偏好，公司股权持有人呈现多样化特征。
半导体具备三大行业特性，助力中芯可观发展。1）高壁垒：技术&资本&客户壁垒铸就产业坚实护城河，晶圆制造的工艺复杂性与下游应用领域增加同样显著催化行业发展；2）快成长：自晶体管与集成电路问世不过几十年时间，产业规模高速上行，“国产芯”与“国际芯”规模扩张基本同频，未来伴随海外封锁加剧，国产替代逻辑助推大陆厂商稳增长局面形成；3）商业模式迎合发展需求：中芯采用Foundry模式，专业分工确保企业效能最大化，而“先进制程”为芯片企业的主要升级赛道，中芯发展未来可期。
两大优势奠定公司α，规模经济与技术优势同在。1）产能方面，公司产能爬坡稳步推进，晶圆产线全国化分布，资本开支加速投入；2）技术方面，汇集逻辑电路集成平台、特色工艺技术平台和配套服务三大亮点，技术创新与时俱进，科技成果与产业应用深度耦合。
国内外行业竞争压力；AI大模型发展不及预期；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。
2024Q4减值冲回致盈利高增，汽车热管理维持高增，维持“买入”评级2024年公司实现营收126.78亿元（同比+11.39%，下同），归母净利润10.45亿元（+41.58%），扣非归母净利润9.29亿元（+13.16%）。单季度上看，2024Q4营收33.43亿元（+13.81%），归母净利润3.96亿元（+100.2%），扣非归母净利润3.0亿元（+52.18%）。考虑到减值损失冲回以及并购大创等，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025~2027年归母净利润为11.21/12.97/14.73亿元（2025-2026年原值为10.86/12.58亿元），对应EPS为1.05/1.22/1.38元，当前股价对应PE为11.1/9.6/8.4倍。制冷主业在结构优化以及降本增效下盈利或稳步提升，汽车热管理有望持续增长，维持“买入”评级。
2024Q4汽车热管理维持高增，制冷配件业务或受益国补以及海外市场拓展分业务，2024年制冷设备/制冷配件/汽车热管理/其他业务营收分别为14.96/96.12/8.12/7.59亿元，同比分别-9.16%/+13.67%/+71.66%/-5.97%；内销/外销营收分别为103.97/22.81亿元，同比分别+10.21%/+17.06%。制冷配件方面，换热器业务以及第二大客户销售收入持续增长，2024年主营换热器的子公司盾安热工营收11.69亿元（+9%）、第二大客户营收16.17亿元（2023年第二大客户营收10.6亿元）。汽车热管理收入增长或主要系并购大创以及大客户持续放量所致，2024年并购大创增厚营收0.51亿元。展望2025年，汽车热管理在手订单有望持续放量，制冷配件业务关注海外以及商用市场拓展贡献增量。
2024年公司毛利率18.22%（-0.83%），其中内销/外销毛利率同比分别-0.43/-3.28pct。同口径下2024Q4毛利率18.82%（-0.17pct），毛利率同比下滑或系原材料成本上涨等综合影响，但单季度降幅有所收窄。费用端，2024年公司期间费用率9.6%（-0.46pct），其中同口径下销售/管理/研发/财务费用率分别为同比分别-0.35/+0.07/+0.15/-0.33pct，管理费用率同比提升主要系激励费用增加所致（剔除激励费用后同比-0.15pct）。同口径下2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为2.96%/3.43%/4.49%/-0.35%，同比分别-0.22/+0.66/+0.17/-0.54pct。综合影响下2024年公司扣非净利率7.3%（+0.11pct），2024Q4扣非净利率8.98%（+2.27pct），单季度净利率显著提升或主要系信用减值损失冲回所致。
规模扩张保持高位：2024年江苏银行营收同比增速8.8%，归母净利润同比增速10.8%。其中，受规模增长的支撑，利息净收入实现正增长。截至2024年末，总资产同比增速16%，其中，重塑口径的贷款同比增速11%；金融投资同比增速24%。贷款新增主要来自于三个行业，租赁和商务服务业、制造业与水利、环境和公共设施管理业。整体看，规模增速仍维持较快水平。2024年日均值测算的净息差为1.86%，同比下降12BP。其中，生息资产收益率较年初下降30BP，计息负债成本率下降21BP。
手续费净收入同比正增长，其他非息收入储备充足：2024年手续费及佣金净收入同比增长3.3%，其中，主要贡献来自于结算与清算以及承销业务收入的同比多增。三季度以来，其他债权投资规模增速相对较快，结合其他综合收益中债务工具的公允价值变动数据看，接近同期归母净利润的21%。
资产质量相关指标保持稳健：截至2024年末，不良率0.89%，同比下降2BP，环比持平。关注率环比下降5BP。公司整体加大了资产处置力度，核销规模上升。拨备覆盖率350.1%，环比下行0.9个百分点，同比下行28个百分点。
盈利预测与投资建议：江苏银行整体规模扩张保持高位，增长韧性较强。2024年全年每股分红0.52元，当前股价对应的股息率5.3%。我们预计2025-2027年归母净利润分别为344亿元、362亿元和383亿元，对应的同比增速分别为7.91%、5.47%和5.73%。按照江苏银行A股4月18日收盘价9.87元，对应2025-2027年PB估值分别为0.72倍、0.65倍和0.59倍。维持增持评级。
风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。
事件：公司发布2024年年度报告：2024年营业收入329.7亿元，同比-1.58%，归母净利润10亿元，同比-57.64%，扣非归母净利润9亿元，同比-61.12%。2024Q4单季营收114.1亿元，同比+33.04%，环比+33.10%；归母净利润6亿元，同比-39.52%，环比+66.41%；扣非后归母净利润6.4亿元，同比-35.35%，环比+153.65%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.035元（含税）。
稀土价格下行拖累产品售价及单位毛利：中国稀土行业协会及百川盈孚数据显示，2024年氧化镧、氧化铈、氧化镨钕、毛坯烧结钕铁硼N35年均价同比-26.74%/+16.58%/-25.99%/-28.32%，稀土价格下行对公司产品售价形成拖累。报告期内，公司稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属、磁性材料、抛光材料、储氢材料年均售价同比+11%/+11%/-2.4%/-25.7%/-21.6%/-25.1%，单吨毛利同比-46.8%/-46.3%/-53.6%/-42.9%/-52.3%/-68.1%。行业下行周期中，公司通过优化能耗指标实现降本提质，吨稀土加工成本同比降低5.1%
产销两旺，主要产品销量创历史新高：2024年公司稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属、磁性材料、抛光材料、储氢材料销量同比+6.1%/+19.3%/+13.8%/+14.5%/+4.7%/+10.2%，公司镧铈产品、镨钕产品销量分别创历史新高。产量方面，冶炼分离板块，2024年冶炼分离产品产量合计17.78万吨，同比增长1.63%，稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属产量同比分别-7.3%/-1.6%/+19.8%；稀土材料板块，磁性材料、抛光材料、储氢材料产量同比+17.7%/-0.4%/+19.8%。
重点项目稳步推进：原料生产环节，绿色冶炼升级改造项目一期于2024年10月建成投产，截至2024年底，包头华美稀土已具备年处理19.8万吨58%REO混合稀土精矿（以REO计115018吨/年）和10.66万吨萃取分离产品生产能力；此外，公司拟与福建省金龙稀土合资成立新公司建设5000吨氧化稀土分离生产线项目，进一步提升稀土资源掌控力和稀土原料产品供给能力。功能材料和应用产业环节，公司与宁波招宝等成立新公司建设高性能钕铁硼磁性材料项目；实施北方磁材扩产改造项目；北方嘉轩实现稀土永磁电机批量化生产，生产永磁电机29兆瓦；形成2-20公斤模块化固态储氢装置设计制造能力；天骄清美改扩建项目一期建设完成。
投资建议：稀土作为我国对全球的优势资源，我国在全球稀土产业链控制与价格控制力强，作为反制美国加征关税的武器其战略性价值凸显有望带动相关稀土资产的估值提升。稀土出口管制叠加国内供给侧管控收紧，以及缅甸稀土供应的扰动，将推动稀土价格底部回升。公司作为全球稀土龙头有望迎来业绩估值双提升。预计公司2025-2027年归母净利润为22.31/28.02/34.24亿元，对应EPS为0.62/0.78/0.95元，对应PE为38/30/25x，维持“推荐”评级
风险提示：1）国内经济复苏不及预期的风险；2）下游需求不及预期的风险；3）稀土价格大幅下跌的风险；4）公司新增产能释放不及预期的风险。
事件：2025年4月16日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入107.02亿元，同比减少1.76%；公司实现归母净利润2.82亿元，同比减少44.18%；实现归母扣非净利润2.52亿元，同比减少45.52%。
公司是目前全国最大的健康体检连锁企业，旗下有“美年大健康”、“慈铭体检”、“慈铭奥亚”、“美兆健康”四大品牌，四大品牌协同发展，提供多层次、全方位、精准化、个性化的健康体检服务。
1）从收入端来看：2024年公司体检服务实现营业收入103.31亿元，其中华东区、华北区、华南区、中南区的营业收入分别为35.99亿元、23.87亿元、12.61亿元、13.48亿元。截至2024年底，公司旗下分院总数576家，其中控股体检分院312家，参股体检分院264家。2024年度，公司共计接待2,525万人次，其中控股体检分院接待1,538万人次；团体客户和个人客户占收入比分别为75.9%和24.1%。2024年公司体检客单价672元，客单价继续保持稳定提升。
2）从利润端来看：2024年公司主营业务体检服务毛利率为42.39%，同比提升0.33pct，从营业成本结构来看，人工费用占比33.08%，外送成本占比22.49%，体检直接耗材占比13.86%，房租物业占比12.40%，折旧及摊销占比9.05%，其他占比6.33%。2024年公司各项期间费用保持相对稳定，资产减值损失0.40亿元，信用减值损失1.48亿元，对利润影响较大。
我们认为，公司主营业务体检服务发展稳健，客单价保持平稳提升，从成本结构来看，随着收入规模的不断增长，人工费用、房租物业、折旧摊销等固定成本有望被摊薄，公司盈利能力有望显著改善。
公司拟通过发行股份的方式购买衡阳美年、宁德美年、烟台美年、烟台美年福田、武汉奥亚、三明美年等19家公司的部分股权，标的公司均为上市公司参股或控股的体检中心，主营业务为提供健康体检服务，本次收购完成后以上标的公司将有望全部实现并表。经过我们测算，以上19家公司2023年营业收入合计为5.37亿元，2024年营业收入合计为5.05亿元，2023年净利润合计为0.48亿元，2024年净利润合计为0.52亿元。我们认为，本次交易有助于扩大上市公司业务规模，增厚上市公司业绩，完善上市公司体检中心服务网络，提高上市公司的市场份额，解决同业竞争，减少关联交易。随着参股转控股的进度加速，少数股东权益对上市公司的业绩稀释减弱。
公司全面实施“All in AI”战略，全面推进数字化转型，进一步释放医疗健康大数据价值，依托庞大的健康体检数据资源和领先的AI技术产品，持续推动健康管理服务的智能化、个性化和精准化，构建AI驱动的健康管理新生态。2024年公司结合AI技术手段取得的收入为2.16亿元。从应用场景来看，重点关注四大方向：
1）AI助力健康管理服务：公司与华为等国内大模型技术公司合作发布业内首个AI数智健康管理师“健康小美”，将进一步结合美年体检档案和健康大数据深度分析，持续建立全生命周期的健康档案，全方位的评估健康风险与定制个性化健康管理解决方案，全交互式三维数字孪生人，全天候的实时响应，为用户提供专业智能的“数智健管师”服务。
2）AI驱动专精特新产品：公司在已有的脑卒中AI风险评估、脑认知AI风险评估、冠脉钙化积分AI诊断、肺结节AI诊断、心电图AI诊断、乳腺超声AI诊断、超声AI质控、眼底AI诊断、儿童骨龄AI评估的基础上，继续推出AI精准营养解决方案、中医智能体检、AI智能血糖管理、AI智能肝健康管理等专精特新体检项目和健管服务。
3）AI赋能精细化运营：2024年，公司通过AI人工智能和大数据技术持续创新，在医疗运营和医质管理等领域进一步优化业务流程，持续提效降本，进一步提升了服务效率和客户满意度。
4）AI提升大数据资产价值：公司通过提供专业健康体检服务，在医疗健康领域的深厚积淀，独具累计过亿人次的影像数据及超2亿人次的结构化健康数据，已形成国内最大规模的个人健康体检数据中心。2024年公司继续深化医疗健康大数据的价值挖掘，推动数据资产的商业化应用，数据资产入表工作已取得初步成效。
风险因素：宏观消费环境变动风险；成本管控不及预期；参股转控股进度不及预期；行业竞争加剧的风险。
公司信息更新报告：业绩稳健增长，端侧AI开启新曲线)全年业绩稳健增长，持续投入AI算力、机器人板块，维持“买入”评级2025年4月18日，公司发布2024年年报，2024年实现营收81.89亿元，同比增长6.13%，主要是国内汽车电子及智慧家庭领域中5G固定无线接入(FWA)业务增长所致。实现归母净利润6.68亿元，同比增长18.53%，实现扣非归母净利润5.04亿元。2024Q4公司实现营收19.72亿元，同比增长9.45%，实现归母净利润0.16亿元，实现扣非归母净利润0.54亿元。伴随全球5G模组渗透率持续提升，带动传统通信模组业务营收增长，叠加AI浪潮下智能算力模组需求或将快速增长，公司有望持续受益。我们下调2025年盈利预测，上调2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.45/7.78/8.62亿元（原6.32/7.22亿元），当前股价对应PE为35.6/24.9/22.5倍，维持“买入”评级。
2024年公司研发投入达7.19亿元，占总营收8.78%，公司高度重视研发，产品不断推成出新，公司发布RedCap模组FG332系列及其Wi-Fi6/7CPE解决方案，发布基于SC126、SC138、SC171L等多款智能模组的系列Linux边缘AI解决方案，发布覆盖MiFi、CPE、Dongle等全系列商用5G RedCap FWA解决方案，推出5G融合Wi-Fi7智能解决方案，推出基于FG370和Wi-Fi7芯片组的5G CPE解决方案，发布基于高通高算力芯片的具身智能机器人开发平台Fibot。
公司持续布局端侧AI，于2019年成立智能模组产线，推出端侧智能算力模组，2024年成立AI研究院，全面布局端侧AI技术生态，发布自研Fibocom AI Stack技术平台。公司于2023年成立智能计算产线，以智能割草机器人为突破，于2024年6月推出全自动割草机器人解决方案，并于12月向客户交付首批订单。此外，公司积极探索具身智能机器人领域，于2024年3月推出具身智能机器人解决方案并于当年向全球知名的具身智能机器人企业交付样机。
事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收119.7亿元，同比减少7.2%；实现归母净利润4.5亿元，同比增长24.3%；实现扣非净利润4.2亿元，同比增长35.2%。单季度来看，Q4公司实现营收22.8亿元，同比增长5.4％；实现归母净利润0.7亿元，同比减少14.7%；实现扣非后归母净利润0.7亿，同比增长147.3%。
主业稳健增长，汽车业务放量迅速。2024年公司实现冰箱冰柜压缩机销量8425万台，同比增长15.84%，连续十二年保持全球行业第一，国内销量市占率达28.8%，比行业第二名高12.9个百分点，行业龙头地位稳固。分产品来看，2024年公司全封闭活塞压缩机/原材料及配件/新能源汽车空调压缩机/其他业务分别实现营收102.5亿元/11.9亿元/4.2亿元/1亿元，分别同比+12%/-57.2%/+52.7%/+39.6%，公司聚焦主业，原材料业务继续收缩，主业保持稳健增长，新能源汽车空调压缩机作为第二曲线增长迅速；分区域来看，内外销分别实现营收75.5亿元/44.1亿元，分别同比-6.9%/-7.6%，内外销营收下滑推测主要系原材料业务收缩所致，主业依然保持稳健增长。
行业竞争激烈，控费效果显著。2024年公司毛利率同比下降0.4pp至12.8%，其中全封闭活塞压缩机/原材料及配件/新能源汽车空调压缩机/其他业务毛利率分别为13.5%/8.2%/12.1%/1%，分别同比-1.9pp/+4pp/+5.6pp/-9.4pp，全封闭活塞压缩机毛利率下降主要系行业竞争激烈所致，汽车空调压缩机毛利率提升显著。从费用率来看，公司销售/管理/财务/研发费用率为0.9%/2.9%/-0.2%/3%，分别同比-0.8pp/-0.2pp/+0.1pp/-0.7pp，财务费用率增长主要系汇兑损失增加所致。从净利率来看，2024年公司净利率同比增长1.2pp至5.3%，主要得益于期间费用率的有效控制，年度增收降本核算效益目标达成率128%。
产品结构优化显著。公司持续加大产品结构调整力度，深耕商用、变频市场，高附加值产品占比进一步提升。2024年公司商用压缩机实现销量1092万台，同比增长31%；变频压缩机实现销量2695万台，同比增长50%。我们预计2025年环境不确定性大，公司将继续通过结构优化改善盈利能力，实现业绩增长。
盈利预测与投资建议。公司为冰箱压缩机龙头企业，在激烈的行业竞争下不断通过调整产品结构和工艺创新、产品创新等保持高竞争力。预计公司2025-2027年EPS分别为0.76元、0.90元、0.98元，维持“持有”评级。
风险提示：原材料价格波动及供应风险；产品质量风险；汇率波动风险；市场竞争风险。
事件1：4月14日，万华化学发布2024年度报告，实现营业收入1820.69亿元，同比增加3.83%；实现归母净利润130.33亿元，同比减少22.49%；实现扣非归母净利润133.59亿元，同比减少18.74%；实现基本每股收益4.15元/股。其中，第四季度实现营业收入344.65亿元，同比/环比-19.49%/-31.80%；实现归母净利润19.40亿元，同比/环比-52.83%/-33.55%；实现扣非归母净利润24.31亿元，同比/环比-39.39%/-14.07%。
2024年全年，公司经营层面较为稳健。盈利指标下滑主因计提大额减值损失和非流动资产报废损失。
聚氨酯板块：公司聚氨酯板块营业收入758.44亿元，同比+12.55%；毛利率26.15%，同比-1.54pct。聚氨酯系列产品产量/销量580万吨/564万吨，同比增加81万吨/75万吨。2024年下半年受下游家电国补和四季度抢出口提振，聚合MDI价格价差良好，纯MDI、TDI、软泡聚醚因需求低迷而相对承压。展望后市，板块产销量有望继续增长，万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产；万华福建MDI将技改扩能新增70万吨/年，预计2026年第二季度完成。
石化板块：公司石化板块营业收入725.18亿元，同比+4.60%；毛利率3.52%，同比+0.01pct。石化系列产品产量/销量544万吨/547万吨，同比增加69万吨/75万吨，2024年万华蓬莱一期PDH等项目完成建设并实现一次性开车成功带来部分增量。全年石化在高油价下仍处于相对承压状态，产品同比表现分化，华东LLDPE膜级/华东苯乙烯/山东丙烯/山东正丁醇/华北丙烯酸/华北丙烯酸丁酯/山东NPG加氢法/山东丁二烯/山东MTBE均价同比+2.70%/+9.52%/-0.86%/-1.73%/+1.03%/-1.38%/+4.75%/+39.79%/-11.88%。展望后市，新增产能驱动产销量增长，2025年初，万华烟台25万吨/年LDPE装置一次性开车成功；公司参与的合资公司将启动在福建省福州市建设一套特种聚烯烃一体化设施。此外，公司近期拟采用增资扩股方式引进拥有丰富LPG资源的境外化工企业作为战略投资者，以保证LPG原料的长期稳定供应。
25Q1聚氨酯/石化/新材料板块产量分别147/141/62万吨，分别环比变化-7.5/+2.9/-3.1%；聚氨酯/石化/新材料板块销量分别145/133/54万吨，分别环比变化-5.8/-5.0/-11.5%；产品及原料价格方面，25Q1受春节假期影响，聚氨酯行业下游需求进入传统淡季，主流产品价格及价差呈现下行趋势；石化系列产品受需求不足以及原油下跌影响普遍承压；新材料板块盈利相对稳定。
根据年报，2024年底公司MDI、TDI、聚醚年产能380、111、159万吨。公司有序推进福建MDI以及福建TDI新装置建设及投产，在建项目投产后MDI/TDI产能将达到450/144万吨，进一步巩固规模优势，未来MDI、TDI供给格局有望继续向好，在聚氨酯领域，产能+成本均具有明显优势。2024年内，POE项目、柠檬醛及衍生物项目、尼龙12弹性体、MQ树脂已经投产，未来柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通。公司三位一体布局，多个项目陆续投放，推动公司新材料业务快速发展。
收入小幅增长，利润承压明显。2024年总营收/归母净利润分别为28.04/0.44亿元，分别同比+3%/-69%。其中，2024Q4总营收/归母净利润分别为6.49/0.21亿元，总营收同比+3%，归母净利润回正。Q4净利率有所恢复，全年毛利率下滑系牧业板块承压。2024年毛利率/净利率分别为16.76%/0.53%，分别同比-2.4/-4.6pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为12.15%/1.88%，分别同比-5.4/+2.8pcts。全年费用率保持稳定，Q4费用率优化明显。2024年销售/管理费用率分别为5.53%/3.78%，分别同比+0.1/+0.2pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为3.61%/4.26%，分别同比-1.6/-0.5pcts。经营净现金表现较好，销售回款增速优于收入。2024年经营净现金流/销售回款为6.52/31.47亿元，同比+89%/+9%，经营净现金流同比增幅较大主要系公牛及大包粉收入增加，叠加2023年下半年合并新农乳业下基数较低。截至2024年末，合同负债0.73亿元（环比+0.21亿元）。
2024年常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品营收分别为14.99/11.18/0.92亿元，分别同比-2%/+3%/+14%；毛利率分别为17.75%/24.17%/-36.52%，分别同比-1/+3/-33pcts，乳制品盈利能力表现稳健，牧业利润表现承压。乳制品方面，2024年销量/均价分别同比+5/-3pcts，收入表现以量驱动为主，公司进一步塑造新疆区域特色和天润产品特色，推出有机纯牛奶、有机酸奶、西梅酸奶、奶啤等各类特色新品，2025年预计实现销量31万吨，同增4.23%，致力于成为全品类乳品企业。畜牧业方面，营业成本大幅增加主要系富裕生鲜奶销量增加，而公牛及生鲜乳市场平均价格较上年降低。
分渠道看，2024年经销/直销营收分别为24.53/2.71亿元，分别同比+2%/-9%；毛利率分别同比+0.01/-7pcts至19.66%/8.87%。其中，抖音等自营线%；营收占比/毛利率分别为1.46%/55.82%。公司通过天润专卖店、工厂店、网络直播等模式，积极推进“线上线下融合、体验消费一体”的立体营销网络建设。分区域看，2024年疆内/疆外地区营收为13.59/13.65亿元，同比-6%/+9%；营收占比同比-4/+4pcts至49.90%/50.10%，疆外市场占比持续提升。
我们看好公司疆内市场乳制品龙头地位巩固，疆外扩张持续进行中，新农并表影响有望逐步减弱，新品研发提升长期价值。我们预计2025-2027年EPS分别为0.39/0.59/0.76元，当前股价对应PE分别为29/19/15倍，维持“买入”投资评级。
宏观经济下行风险、原材料上涨风险、低温产品增长不及预期、竞争进一步加剧、产能建设进度不及预期等。
国能日新(301162)事件：国能日新发布2024年年度报告，公司实现营业收入5.50亿元，同比增长20.50%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长11.09%；实现扣非归母净利润0.82亿元，同比增长15.67%。单四季度实现收入1.85亿元，同比增加25.42%，实现归母净利润0.40亿元，同比增加24.52%。
十四五收官之年，新能源景气度确定性高。国家能源局数据，2024年，国内光伏发电新增并网27,757万千瓦，同比增长28%。其中，集中式光伏新增并网15,939万千瓦，同比增长33%；分布式光伏新增并网11,818万千瓦，同比增长23%。风力发电新增并网7,982万千瓦，同比增长5%。2024年全年我国风电、光伏的利用率分别约为95.9%和96.8%，较高的新能源利用率凸显国内优异的电力管理水平，也为后续并网规模扩张奠定基础。中国电力企业联合会预计2025年全国新增新能源发电装机规模超过3亿千瓦，增量规模仍相当可观。
功率预测业务稳健增长，大模型有望进一步提高预测精度。净新增电站用户数量达755家，同比净增21.03%，用户数量达到4345家。用户留存比例依旧保持较高水平，稳健持续增长及用户高粘度的服务费规模。公司于2024年10月15日正式发布“旷冥”新能源大模型，该大模型应用在新能源发电功率预测、极端天气预测和电力现货市场预测等领域相比于传统数值天气预报方式，在诸多维度精度和效率方面均有显著提升。我们认为大模型技术的嵌入和应用，有望在公司行业领先的预测精准度的基础上进一步放大优势，持续提升公司在预测、算法等方面的核心技术能力。
各区域电力交易快速有序推进，公司相关业务或充分受益。2024年11月国家能源局、中国电力企业联合会等多家单位发布《全国统一电力市场发展规划蓝皮书》，首次明确全国统一电力市场发展“路线年初步建成全国统一电力市场，2029年全面建成全国统一电力市场，2035年进一步完善全国统一电力市场。公司电力交易相关产品已实现在山西、山东、甘肃、广东等地区的布局并陆续应用于部分电力交易客户。还跟进了江西、河北南网、安徽、湖北、陕西、广西、贵州等省市长周期结算试运行工作，研发了电力交易的相关产品并邀约部分新能源电站客户进行试用。用户拓展方面，公司持续打磨发电集团、新能源场站等市场主体（发电侧）电力交易产品，同时也关注到售电公司、大型工业用户等市场主体（用户侧）客户的需求，积极开展产品打造与客群布局。
盈利预测与投资评级：公司积极开拓新技术、新赛道、新客户，在享受新能源行业高增速的同时，开拓新的业绩增长点。我们预计2025-2027年EPS分别为1.18/1.50/1.89元，对应P/E分别为53.03/41.79/33.14倍。维持“买入”评级。
风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。
2024年公司实现营业总收入78亿元，同比增长24%，归母净利润16.3亿元，同比下降13%。单Q4实现营业总收入17亿元，同比增长6%，归母净利润1.7亿元，同比下降71%。分区域，公司高机国内实现营收16亿元，同比下降22%，出口实现营收55亿元，同比增长44%。其中，美国子公司CMEC全年实现收入约35亿人民币，同比增长25%（2024年5月并表）。分产品，公司剪叉/臂式/桅柱分别实现营收34/30/8亿元，同比分别增长14%/21%/53%，产品均价均有提升。
2024年公司主营业务毛利率33.7%，同比下降1.1pct，其中国内毛利率26.4%，同比增加0.9pct，海外毛利率35.9%，同比下降4.0pct，海外毛利率下降系新兴市场拓展影响。2024年公司销售毛利率35.0%，同比下降3.5pct，销售净利率20.9%，同比下降8.7pct，期间费用率8.2%，同比提升2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/2.9%/3.3%/-1.2%，同比分别变动-0.4/+0.6/-0.2/+2.7pct。公司利润率下滑，我们判断主要系：①Q4北美市场渠道拓展、提前清关备货等导致成本费用增加；②CMEC员工奖金等费用于年终集中计提；③非欧美市场拓展，且结算币种增加，受汇率影响增强；④汇兑收益同比减少。⑤政府补助、投资收益减少（分别减少约0.7/1亿元）。导致利润增速下滑的多为暂时性因素，一次性计提。
展望2025年，公司利润增速有望修复：①美国已有充足备库，提供应对关税窗口期，②欧洲双反关税低+新品推广，③新兴市场、非高机板块业务拓展。④并购CMEC及美国备库带来的一次性费用计提影响消除。长期来看，公司于美国市场的拓展有望通过本地建厂等等方式实现，非美市场、船坞除锈机器人等新业务贡献增量，业绩有望稳健增长。
盈利预测与投资评级：考虑到地缘政治冲突、关税等带来的不确定性，出于谨慎性考虑，我们调整2025-2026年归母净利润为21（原值26）/24（原值30）亿元，预计2027年归母净利润为28亿元，当前市值对应PE分别为10/9/8。公司研发、管理等核心竞争力可持续，非美+新品市场拓展可期，维持“增持”评级。
大金重工(002487)在手海外订单全球排名领先，海外海工布局进入收获期
大金重工目标成为全球海风装备一流供应商，作为最早为海外提供海风装备的企业，已实现多个从0到1的技术工艺攻关，形成了欧洲海工项目的批量化交付体系，目前是亚太区唯一实现海工产品交付欧洲的供应商。受益于出口海工产品高附加值带来的高盈利，2024年公司实现毛利率29.8%，同比提升6.6pct，其中Q4毛利率为34.0%，主要系DAP交付模式下的首批出口海工产品交付完毕，公司已升级为“建造-海运-交付”一体化服务供应商。考虑到欧洲海风项目正在逐步推进，公司在手订单充足，我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为61.31/75.41/88.41亿元，归母净利润为8.81/11.95/15.35亿元，对应当前股价PE为19.5、14.4、11.2倍，维持“买入”评级。
风电是欧洲战略产业，当前阻碍欧洲风电发展的滞缓因素正在逐步消除2024年欧洲海风新增装机2.6GW，受高融资利率、审批较慢等影响风电项目建设节奏不及预期。风电不仅是欧洲清洁能源的重要来源，也是拉动经济的重要产业，欧盟预计2030年风力发电量在欧洲电力消耗的占比将从2024年的19%提升至35%。为完成能源转型目标，欧洲风能协会预计2025-2030年欧洲海风累计新增装机47GW。2025年4月，欧洲央行宣布降息，融资利率下调将提升开发业主的收益率九游体育，加速欧洲海风项目建设。
欧洲海工项目的交付标准较高，全球符合欧洲海洋工程标准的海风桩基供应商不到10家，但海外供应商产能爬坡较慢。以全球海工基础龙头Sif为例，2024年Sif在手订单为51万吨，产量为16万吨，随着欧洲海风建设加速九游体育，Sif预计2028年起全球海工基础将出现产能短缺，公司唐山海工基地将于2026年启动项目交付，新产能落地有望持续提升公司在海外市场的份额，迎来量利齐升。
风险提示：海外政策变动、海上风电项目建设不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧风险、公司产能释放不及预期。
2025年4月20日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入238.62亿元，同比增长122.64%；实现归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%。2025年一季度公司实现营业收入66.74亿元，同比增长37.82%；实现归母净利润15.83亿元，同比增长56.83%。
业绩持续快速增长，EML短缺的影响2025年将得到缓解：受益于AI行业发展，得益于800G等高端产品出货的快速增加以及持续降本增效，公司业绩、毛利率、净利润率进一步得到提升。2024年公司实现毛利率33.80%，同比增长0.92pct；实现净利率21.67%，同比增长1.39pct。根据Factset一致预期，2025年四家公司的合计资本开支预计将同比增长37%至3055亿美元，光模块需求量将进一步快速增长。同时EML短缺的影响预计将在2025年上半年逐步缓解，下半年全面缓解。后续公司业绩持续快速增长可期。
高速率光模块需求旺盛，将带动公司业绩持续提升：根据Lightcounting预测，2025年800G以太网光模块市场规模将超过400G。随着高速光模块的快速导入，预计2029年800G和1.6T光模块的整体市场规模将超过160亿美元。根据Coherent预测，未来五年内800G和1.6T光模块有望成为市场主流产品。根据公司公告，预计1.6T光模块产品出货量将在2025年逐季环比增长。高速率光模块需求旺盛将带动公司业绩持续增长。
硅光方案有望成为公司重要优势：根据Lightcounting预测，全球硅光模块市场将在2026年达到近80亿美元，有望占一半市场份额。硅光模块技术壁垒高，具有高集成度、低功耗等优势，节约了部分的光源和无源器件数量，BOM成本更低。同时公司自研硅光芯片，自制率更高，硅光模块的毛利率相较传统光模块更有优势。目前公司已在OFC2024现场展示了800G/1.6T硅光模块和800G相干模块。硅光等新技术有望成为公司重要优势。
海外大厂资本开支不及预期；中美贸易摩擦升级；产品降价超预期；市场竞争加剧。
超额完成全年收入、订单目标，2025年新增订单预计增长25%。2024年公司实际新增订单215亿元（不含税），同比+30%；原目标值为206亿元，同比+25%。2025年公司经营目标为实现新增订单268亿元（不含税），同比+25%，实现营业收入185亿元，同比+20%。
国内业务量利齐增，海外业务表现亮眼。2024年公司国内实现收入123.4亿元，同比+19.7%，毛利率29.8%，同比+2.2pct.；海外实现收入31.2亿元，同比+44.7%，收入占比超20%，再创新高，毛利率37.1pct。